Многие аналитки предполагают, что гегемония доллара в мировой валютной системе отвечает интересам США и что Китай скоро намерен бросить этой системе вызов. На самом деле все обстоит ровно наоборот

Прогнозы о будущем китайской экономики сильно расходятся. Одни эксперты по-прежнему предсказывают довольно быстрый рост и удвоение ВВП Китая в ближайшие 10–12 лет. Они думают, что рождается новый глобальный порядок, в котором Запад больше не будет доминировать. Другие ожидают краха китайской экономики или политической системы уже в ближайшие пять лет.

На деле не стоит ждать ни того ни другого. Годы стремительного роста уже позади, но если Китай справится со структурной перестройкой экономики, то он может добиться среднегодовых темпов роста на уровне 4–5% в ближайшие годы. Темпы роста будут падать и дальше, но это не значит, что Китай непременно столкнется с экономическим или политическим кризисом.

Тем не менее экономическая политика Китая продолжает тревожить западных аналитиков. С апреля 2016 года Народный банк Китая (НБК) начал публиковать отчет о валютных резервах страны не только в юанях и долларах США, но и в пересчете на специальные права заимствования МВФ (СПЗ). СПЗ, утверждает банк, более стабильны, чем любая отдельная валюта, входящая в корзину МВФ (доллар США, евро, иена, фунт стерлингов, а с октября этого года и юань), а значит, такой пересчет снизит скачки в оценке резервов, вызванные колебаниями курсов.

Более того, НБК указал, что такой пересчет позволит усилить международную роль СПЗ. Это заявление удивило многих экспертов. Некоторые из них даже поспешили заявить, что это часть стратегического плана китайских властей, пытающихся покончить с глобальной гегемонией доллара. Лондонский аналитик Дэвид Марш, например, считает, что Китай намерен выстроить новый финансовый порядок, опирающийся на мультивалютную резервную систему.

Однако что бы ни думали отдельные китайские экономисты о перспективах такого нового режима, реальная политика Пекина в последние десятилетия, наоборот, была ориентирована на укрепление роли доллара как резервной валюты. Точно так же обстоят дела и сейчас, когда экономика Китая нуждается в структурной корректировке. Отказ от опоры на доллар дорого обойдется стране.

Господство доллара и мировой порядок

В 2008 году многим казалось, что финансовый кризис - лишь первый этап неизбежного упадка США, что старые финансовые центры - Нью-Йорк и Лондон - скоро уступят место Шанхаю, Сан-Паулу и Москве, а европейская экономика и евро укрепятся. Мало кто полагал, что китайская экономика будет расти медленнее 9% в год, а рост ниже 8% вообще считался невозможным: иначе, мол, китайские власти не смогут стабилизировать занятость.

Но аналитики так превозносили прозорливость китайских властей, что перепутали желания Пекина с его возможностями. Это касается и желания некоторых китайских экономистов сделать юань одной из главных резервных валют. Оптимисты не видели, что быстрый рост торговли в юанях связан прежде всего с эффектом низкой базы и спекулятивными операциями. Экспертам, разбирающимся в финансовой и экономической истории, уже несколько лет назад было ясно, что перестройка китайской экономики неизбежна, а роль доллара в международных расчетах не только не сократится, а даже вырастет: инвесторы будут выходить из менее ликвидных валют.

Так и произошло. Развивающиеся рынки пока не стали самодостаточными двигателями роста, Шанхай, Сан-Паулу и Москва не перехватили лидерство у прежних финансовых центров, а доля доллара в международных резервах с 2009 года, по данным МВФ, выросла с 61% до более чем 64%.

Многие европейцы, да и представители других стран по-прежнему недовольны преимуществами, которые Америка якобы получает за счет господства доллара. Некоторые европейские правые - например, члены французского Национального фронта - даже считают евро и вообще весь Евросоюз частью американского плана по ослаблению Европы. Но и сторонники евро настаивают, что его нынешние проблемы спровоцированы англосаксонской оппозицией, опасающейся укрепления Европы и ее единой валюты. Бывший французский премьер Доминик де Вильпен недавно даже предложил Франции и Китаю создать союз, который положит конец американско-британской финансовой гегемонии.

Но можно ли в действительности считать резервный статус доллара частью финансовой гегемонии США? В интересах ли Китая заменить доллар на СПЗ или даже на юань? И подорвет ли публикация отчетности о международных резервах Китая в СПЗ роль доллара как резервной валюты? Ответ на все три вопроса - нет.

Цена валютной гегемонии

Пересчитывать резервы Китая в СПЗ не было проблемой и раньше. Но даже если китайская отчетность повысит заметность СПЗ, это не приведет к их более массовому использованию в качестве резервной валюты. Центробанки смогут покупать СПЗ для пополнения резервов, только если МВФ или некие государства будут выпускать облигации, номинированные в СПЗ, и только если эмитенты смогут захеджировать свои риски за счет покупки валют, входящих в корзину СПЗ МВФ. Но такой возможности у них не будет.

Когда другие страны начинают закупать ту или иную валюту в резервных целях, на эмитента этой валюты ложатся значительные издержки. Допустим, центробанк какой-нибудь страны покупает бонды МВФ, номинированные в СПЗ. Тогда МВФ должен хеджировать возникший риск путем покупки соответствующего объема бондов в долларах, евро, иенах, фунтах и юанях. Но это то же самое, как если бы центробанк изначально приобрел облигации в этих валютах. Между тем ни Европа, ни Япония, ни Китай не хотят, чтобы другие государства покупали их гособлигации в значительных объемах для пополнения резервов. Например, когда НБК нарастил закупки иены три года назад, японское правительство потребовало прекратить этот процесс, поскольку он сокращает профицит торгового баланса Японии.

Как это происходит? Если бы Япония нуждалась в иностранном капитале из-за недостаточной эффективности внутренних инвестиций, закупка иены Китаем была бы ей полезна: сокращение торгового профицита страны спровоцировало бы более продуктивные внутренние инвестиции. Но ни Япония, ни другие развитые экономики в такой поддержке не нуждаются: эффективные инвестиционные проекты и так найдут свое финансирование. А в таком случае закупки иены Китаем приведут к сокращению сбережений в Японии, что, в свою очередь, подразумевает либо рост долгового бремени, либо рост безработицы. Японские власти не хотят ни того ни другого.

По этим же причинам европейские страны сопротивлялись закупке их валют еще до введения евро, а Китай ограничивает приток иностранного капитала. И если бы юань в ближайшие годы или десятилетия стал одной из ключевых резервных валют, это означало бы рост долгового бремени Китая или же привело бы к росту безработицы. И то и другое осложнило бы корректировку китайской экономики.

Лишь Соединенные Штаты (и в меньшей степени Британия) разрешают неограниченную закупку своих гособлигаций иностранными центробанками. И резервная роль доллара не приносит США почти никаких преимуществ. У США, как и у других богатых стран, нет проблем с внутренними инвестициями и приток иностранного капитала не может стимулировать продуктивные внутренние инвестиции. А значит, он провоцирует падение внутренних сбережений и, как следствие, либо рост долгового бремени, либо безработицу. Именно это и происходило до 2008 года (рост долгов) и после (рост безработицы).

Таким образом, США платят высокую цену за накопление центробанками других стран долларовых резервов – цену, которую не готова платить больше ни одна страна. Поэтому, что бы ни случилось с СПЗ, доллар останется господствующей резервной валютой еще несколько десятилетий, если только правительство США само не положит конец этой гегемонии.

Геополитика торгового дефицита

Если американские власти ограничат закупку доллара центробанками других стран, объемы международной торговли резко сократятся, снизится торговый дефицит США, а вслед за ним упадет безработица, и американская экономика будет расти быстрее. Напротив, в Европе и Китае торговые профициты уменьшатся, эти страны, скорее всего, столкнутся с ростом долга или безработицы, и их экономика замедлится. Ведь именно гегемония доллара спровоцировала безответственную экономическую политику многих европейских стран. В частности, политика немецких властей по сдерживанию роста зарплат привела к резкому сжатию внутреннего спроса и вызвала рекордный профицит торгового баланса Европы. США долго закрывали на это глаза. Лишь в апреле 2016 года Минфин США включил Германию, Китай и Японию в новый "список особого контроля" - это страны, чья политика может угрожать стабильности валютных курсов.

Так почему же Вашингтон мирится с издержками долларовой гегемонии? Во время холодной войны США извлекали колоссальные политические преимущества из своей способности влиять на иностранные рынки и снижать безработицу в других странах. Неясно, насколько важно такое влияние сегодня, но это единственное рациональное объяснение того, что США не препятствуют накоплению международных резервов в долларах. Но экономические издержки такой политики в какой-то момент окончательно перевесят ее политические выгоды.

Экономисты, однако, часто рассуждают о том, что господство доллара приносит США разнообразные материальные преимущества. Например, Стивен Роуч из Йеля обращает внимание на крайне низкую норму сбережений в США. По его мнению, США вынуждены полагаться на китайские и европейские сбережения, чтобы компенсировать свое сверхпотребление. Это ошибочное мнение. Да, господство доллара позволяет американцам потреблять сверх меры, но именно накопление долларовых резервов другими странами и порождает такое сверхпотребление. Норма сбережений в США невелика как раз потому, что она балансирует приток иностранного капитала. Импорт капитала в США не увеличивает инвестиции - эффективные проекты и так находят своих инвесторов, - а лишь приводит к сокращению сбережений.

Это происходит и в периоды роста, и в периоды спада. Если иностранные сбережения просачиваются в экономику во время бума, они разогревают цены, особенно на рынке недвижимости и на фондовом рынке. Домохозяйства, владеющие этими активами, начинают больше потреблять, в том числе за счет увеличения своего долгового бремени. Это создает новые рабочие места. В свою очередь, в периоды депрессии потребление падает, а безработица растет, и это опять-таки ведет к сокращению сбережений.

Есть ли у долларовой гегемонии другие выгоды для США? Экономисты называют еще несколько, но эти доводы не выглядят состоятельными.

- Снижение цены заимствований для правительства США. Казалось бы, повышенный спрос на гособлигации должен поднимать их цену и облегчать доступ на рынки капитала. Но закупка долларовых бондов также увеличивает объем долга в долларах США. И по такой логике увеличение торгового дефицита страны должно автоматически снижать цену заимствований, что абсурдно.

- Сеньораж (выгоды от эмиссии денег). Денежные знаки - это, по сути, беспроцентные займы для правительства-эмитента. Но выгадать от этого американские власти могут совсем немного, и это никак не связано с резервным статусом доллара. Зарабатывать на сеньораже может любая страна с устойчивой валютой.

- США продают экономическую страховку. В периоды стабильности США превращают низкорисковый приток качественного капитала в более рискованные вложения за границей, получая премию за риск, которую затем выплачивают в периоды нестабильности. Это полезно и для США, и для покупателей страховки: когда что-то в мире идет не так, доллар укрепляется, и это изолирует США от ряда проблем, а покупатели долларов получают более стабильный доход. Но и этот эффект не зависит от резервного статуса доллара. Им пользуются все страны, чья экономика в трудные времена воспринимается как тихая гавань, – к примеру, Япония, Германия или Швейцария.

Более того, пару лет назад премьер-министр Японии Синдзо Абэ намеревался оградить свою страну от такого преимущества: если так пойдет дальше, иена укрепится, заявил он, и надо этому противостоять. Кстати, нежелание Японии пользоваться таким навязанным преимуществом вызвало недовольство. В частности, в Китае денежную политику Японии назвали "приспособленческой" и заявили, что это "перенос кризиса в другие страны".

Удивительно, что Вашингтон пока еще не настаивает на том, чтобы ограничить накопление долларовых резервов. Для США было бы совершенно логично договориться о том, чтобы другие страны не могли наращивать темпы роста за счет повышения долгового бремени американцев или в ущерб их занятости. В этом смысле помогло бы повышение статуса СПЗ. Если центробанки смогут держать резервы только в СПЗ, тогда на долю США придется менее 42% имеющихся дисбалансов; сейчас это около двух третей, в соответствии с долей доллара в валютных резервах. Почти 31% будет вынуждена принять на себя Европа, а доли Китая, Японии и Великобритании составят где-то в районе 6–11%. А еще лучше было бы, как предлагал еще Кейнс на Бреттон-Вудской конференции, чтобы ни одна страна не могла переносить внутренние экономические дисбалансы, вызванные собственной экономической политикой, на своих торговых партнеров.

Логика такой перестройки неумолима, и с течением времени она непременно произойдет. Вопрос лишь в том, какие экономические трудности правительство США готово претерпеть, прежде чем решиться на такой шаг.

Майкл Петтис (Michael Pettis)
Carnegie Moscow Center, Россия