Как заявляет Саудовская Аравия, ее нефтяной гигант Saudi Aramco стоит более $2 трлн. Этих денег достаточно, чтобы дважды поглотить Apple Inc., причем после этого еще останется запас для родительской компании Google - Alphabet Inc. Однако, возможно, Королевству придется довольствоваться меньшим. Гораздо меньшим.

Согласно опросу Bloomberg, проведенному среди представителей отрасли, аналитиков и инвесторов, их оценка рыночной стоимости Aramco – выведенная на основании данных по запасам нефти и прогнозов по движению денежных средств в рамках различных сценариев налогообложения – предполагает, что Aramco стоит не больше половины, а возможно и всего лишь одну пятую часть от заявленной суммы. Это означает, что если в 2018 г. компания, в соответствии со своими планами, продаст на IPO 5% своих акций, она заработает лишь малую долю от предполагаемых $100 млрд.

К примеру, как сообщили на условиях анонимности участники закрытого совещания, состоявшегося в этом месяце в консалтинговой компании Wood Mackenzie Ltd., стоимость основного бизнеса Aramco была оценена примерно в $400 млрд. Руководство компании от официальных комментариев по этому поводу отказалось. Представитель Aramco по связям с общественностью, в свою очередь, заявил, что его компания не комментирует слухи и спекуляции.

Тем временем поле для подобных спекуляций и гаданий весьма широко, поскольку Aramco никогда не обнародовала никакой финансовой отчетности. Кроме того, перед выходом на IPO власти могут снизить налоговую нагрузку компании. В любом случае, такой разрыв в оценках ее стоимости указывает на трудности, которые могут поджидать Саудовскую Аравию, взявшую курс на снижение своей зависимости от нефти.

Успешное первичное размещение акций поможет Королевству сформировать фонд государственного благосостояния, и, если ситуация будет развиваться по намеченному плану, к 2030 году инвестиционная прибыль этого фонда станет главной статьей госдоходов. К этому времени спрос на нефть, по оценкам Royal Dutch Shell Plc, как раз достигнет своего пика на фоне роста популярности альтернативных видов топлива и электромобилей, что пошатнет позиции ближневосточных производителей энергии.

Однако сомнения появляются даже в правящей верхушке самого Королевства. Так, осведомленный источник на условиях анонимности сообщил на прошлой неделе, что в своем нынешнем состоянии Aramco может стоить около $500 млрд, поскольку большая часть наличных средств компании уходит на уплату налогов. Еще один источник, знакомый с процессом переговоров по IPO, назвал сумму немногим меньше $1 трлн, при условии, что инвесторы будут оценивать стоимость Aramco исходя из ее способности генерировать наличность и приносить доход.

Таким образом, продажа 5% акций может помочь компании привлечь как минимум $25 млрд, чего по-прежнему будет достаточно, чтобы сравняться с рекордными на данный момент итогами размещения акций Alibaba Group Holding Ltd. в 2014 г. и при этом быть в состоянии выплатить миллионные вознаграждения за консультационные услуги таким нанятым советникам, как JPMorgan Chase & Co., Moelis & Co. и независимому консультанту Майклу Кляйну.

Сумма в $2 трлн была впервые озвучена в прошлом марте заместителем наследного принца Мухаммедом бин Салманом. Однако интервью с аналитиками, инвесторами и представителями индустрии выявляют две ключевые проблемы, связанные с такой оценкой. Прежде всего, она была получена на основании простого расчета. Власти взяли 261 млрд баррелей запасов, которые, согласно заявлениям Саудовской Аравии, содержатся в континентальных и морских нефтяных месторождениях страны, и умножили на $8 (бенчмарк, применяемый для оценки стоимости резервов). Объем саудовских резервов – вторых по величине в мире - оценивается независимым аудитором перед IPO.

Однако, согласно этой логике, рыночная стоимость российской "Роснефти" должна была бы составлять $272 млрд, а не $64 млрд, а стоимость Exxon Mobil Corp была бы на 53% ниже. Как прокомментировали в руководстве Total SA, "мы не знали, что стоимость нефтяной компании рассчитывается путем простого умножения показателя ее запасов". Необходимо учесть в ценах еще ряд факторов, и лишь тогда "мы увидим, какова реальная стоимость Aramco".

Кроме того, эти подсчеты основаны на допущении, что саудовская нефть, запасов которой должно хватить при текущей скорости добычи примерно на 73 года, будет оставаться рентабельной в течение десятилетий, даже если глобальное потепление снизит мировой спрос на нефть. Тем временем Toyota Motor Corp. намеревается к 2050 году полностью отказаться от автомобилей с традиционными бензиновыми и дизельными двигателями. Использование бензина, по данным Международного энергетического агентства (МЭА), уже достигает своего пика.

Вторым фактором, бросающим тень сомнения на оценку стоимости Aramco, является централизованная политика в сфере налогов и дивидендов. За пользованием недрами компания выплачивает со своей выручки роялти в размере 20%, и еще 85% в виде подоходного налога. Столь непомерная налоговая нагрузка сокращает запасы наличности, доступной для выплаты дивидендов акционерам, что снижает привлекательность компании в глазах иностранных инвесторов.

Вышеупомянутые оценки стоимости Aramco, сделанные Wood Mackenzie, основывались на текущей ставке налогообложения. Таким образом, если CEO Aramco Амин Нассер сможет реализовать озвученные в прошлом месяце в Давосе планы относительно снижения налоговой нагрузки "для того чтобы быть наравне с другими котирующимися на бирже компаниями", оценки Wood Mackenzie, соответственно, тоже будут повышены. Однако потенциал снижения налогового бремени может оказаться весьма ограниченным, поскольку нефть сейчас является главным источником жизненной силы для госбюджета, который власти силятся сбалансировать в условиях низких цен на нефть.

Есть и еще один момент, который трейдеры стремятся учитывать в ценах. Это политические риски, сопряженные с государственными компаниями. В прошлом году разразившийся коррупционный скандал обвалил акции бразильской Petroleo Brasileiro SA к 16-летним минимумам. Инвесторы "Роснефти" вынуждены мириться с санкциями, сдерживающими рост ее акций против аналогичных компаний развивающегося рынка.

Allianz Global Investors, одна из ведущих компаний мира по управлению активами, в распоряжении которой находятся акции таких энергетических компаний, как Exxon, Shell и BP Plc, вряд ли проявит интерес к покупке акций Aramco в ходе IPO, считает аналитик энергетических рынков Рохан Мерфи. "Мы в принципе считаем малопривлекательной идею инвестирования в компании, столь тесно связанных с государством".

Хотя на общем фоне беспокойного Ближнего Востока Саудовская Аравия выглядит островком относительной стабильности, она тоже уязвима перед опасениями в отношении того, что решения по добыче нефти могут определяться не интересами держателей акций, а геополитикой.

Кроме того, вызывает некоторые сомнения способность властей и далее поддерживать спокойствие в стране в условиях сокращения топливных субсидий и введения НДС. Таким образом, формула рыночной стоимости "2 Apples + 1 Google = Aramco" может оказаться ошибочной.

Подготовлено Forexpf.ru по материалам агентства Bloomberg Источник: Forexpf.Ru
27.02.17